Sin duda, comenzó un desafiante y estresante período de cara a las PASO y las legislativas. Ya comenzaron a verse algunas señales de lo que se venía descontando. ¿Cómo será la segunda parte del año? ccccc

Si se buscara un título para la serie del segundo semestre, muy bien podría ser “lluvia de pesos y sequía de dólares”. Eso es lo que espera ver el mercado y es lo que ya empezó a verse en los primeros capítulos. Porque cuando aún resta contabilizar cuatro días de julio, los últimos datos oficiales fueron una muestra categórica de que esto ya comenzó tanto por el lado monetario como cambiario.

Desde el flanco de los pesos, en los últimos 30 días el BCRA le giró al Tesoro $270.000 millones, casi un 10% de la base monetaria. Algo de esta magnitud solo se había visto en diciembre pasado debido al financiamiento monetario del déficit estacional de fin de año.

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Los números fiscales del último bimestre muestran que el déficit se mantuvo elevado, lo que se refleja precisamente en la sumatoria de transferencias del BCRA al Tesoro y en el financiamiento neto que obtuvo el secretario de Finanzas, Mariano Sardi. Mientras que por el flanco cambiario, el BCRA ya habría vendido más de u$s200 millones en las últimas jornadas (el último dato oficial es -u$s70 millones el día 27), debido a que el Gobierno debió enfrentar el compromiso con el Club de París por u$s230 millones (y hoy debe cancelar un vencimiento con el FMI por u$s350 millones); y encima sigue interviniendo en el mercado del “dólar contado con liquidación” (CCL) con más intensidad, pese a las últimas regulaciones, a razón de entre u$s25 a u$s50 millones diarios.

De ahí que en el mercado estiman que si mantiene este ritmo de intervención diaria en el CCL para controlar la brecha de acá a las elecciones el BCRA se consumirá más de u$s2.000 millones de las reservas. Vale señalar que esta cifra equivaldría al 60% de las reservas netas ganadas y acumuladas en lo que va del año. Sin duda un monto relevante dado el modesto stock de reservas netas existente.

Hay un tema no menor en el entramado monetario-cambiario, y es que la mayor parte de los pesos que el BCRA le ha girado al Tesoro (vía Adelantos o Transferencia de Utilidades), al final el Gobierno los utilizó para comprarle divisas al ente monetario, con el fin de afrontar pagos a los Organismos Internacionales (FMI, BID, BM, Club de París, etc.). ¿Por qué es relevante esto? Porque el impacto monetario de los giros del BCRA al Tesoro es menor al pensado. Por ejemplo, por lo visto en los últimos 30 días de los $270.000 millones girados, el Tesoro empleó $81.000 millones para comprar dólares al BCRA (y más de $100.000 millones en los últimos 60 días).

Esto visto en perspectiva, muestra que en lo que va del año de los $510.000 millones girados al Tesoro ($234.700 millones vía Adelantos y $320.000 millones de Utilidades) casi $275.000 millones fueron para comprar dólares en el mercado oficial. Al respecto cabe aclarar que si bien esta emisión tiene un menor impacto sobre la base monetaria, o sea son pesos que no quedan en la circulación, implican una pérdida de reservas, restando cobertura finalmente al total de los pasivos monetarios del BCRA.

Por lo tanto, en el plano cambiario el segundo semestre será más desafiante debido a que habrá menor oferta de dólares tras el fin de la cosecha gruesa, mayor demanda a medida que se aproximen las elecciones legislativas y, encima, habrá más pesos en la calle. Sin dudas, el primer semestre fue una especie de lotería o un “tiempo compartido” en la Isla de la Fantasía.

En la primera parte del año se vio que la oferta de dólares aumentó gracias a la liquidación récord del sector agroexportador, mientras que la demanda privada de dólares para atesoramiento, acumulación de activos externos y pago de deudas cayó muy fuerte por el súper-cepo y las nuevas regulaciones. De esta manera el BCRA piloteado por Miguel Pesce logró recomponer algo sus anoréxicas reservas internacionales. Unos pocos números del primer semestre: el superávit comercial cambiario ascendió a casi u$s10.600 millones, unos u$s5.000 millones más que en 2020 (gracias al boom de precios internacionales agrícolas y menor crawling peg).

Además esta excepcional y fugaz oferta de dólares tuvo que hacer frente a una menor demanda de dólares que la del 2020, en algo más de u$s1.400 millones. Así el BCRA compró cerca de u$s6.500 millones cuando en 2020 solo había comprado poco más de u$s100 millones, y las reservas treparon de u$s39.400 millones a cerca de u$s42.600 millones y las reservas netas pasaron de u$s5.300 a u$s8.000 millones.

Se viene ahora un segundo semestre con un menor superávit comercial cambiario ya que suele caer estacionalmente en la segunda mitad del año y porque la liquidación de exportaciones suele disminuir más en años electorales. En este contexto, el BCRA no solo irá comprando menos dólares en el mercado oficial sino que es esperable que pase a ser neto vendedor.

En consecuencia, las reservas netas caerán por las ventas del BCRA en el mercado oficial, los pagos de la deuda externa y la mayor intervención esperada en los mercados cambiarios alternativos para evitar una escalada de las brechas. Mientras que por el lado monetario, la política fiscal intensificará su dominancia. Las señales de moderación en el ritmo de expansión monetaria parecen haberse esfumado. Todo indica que se vienen meses de fuerte expansión monetaria vinculada con el financiamiento al Tesoro, donde las esperadas ventas de divisas del BCRA no serán de gran ayuda para absorber pesos debido que habrá una menor esterilización vía colocación de deuda (Leliq y Pases).

A pesar de todo, el consenso del mercado no espera una crisis cambiaria antes de las elecciones ni que el exceso de pesos se materialice en la tasa de inflación este año, debido principalmente a los rezagos en el ajuste de la demanda de dinero.



Lunes, 2 de agosto de 2021